Globaltrans опубликовал хорошую отчетность по МСФО за 1П 2011; операционные показатели увеличиваются, а долг уменьшается; основной риск – амбициозные планы роста; к бондам дочерней НПК относимся нейтрально

Вчера крупнейший независимый железнодорожный перевозчик – Globaltrans – опубликовал консолидированную отчетность по МСФО за 1П 2011 г.

КОММЕНТАРИЙ

Globaltrans продолжает демонстрировать очень хорошую динамику основных операционных показателей: грузооборот компании за последний год увеличился на 37% (для сравнения средний по России показатель составляет всего 7%). Рост выручки компании был обеспечен в том числе и положительной динамикой средних цен на перевозку (+22% в долларовом выражении). С другой стороны, тарифы РЖД за год увеличились на несколько большую величину – 27%, однако изменение принципа оплаты порожнего пробега немного сгладило этот негативный эффект. EBITDA продемонстрировала сопоставимую выручке динамику, увеличившись в 1П 2011 г. на 40% относительно 1П 2010 г. В последний год на операционную прибыль компании оказывали давление возросшие лизинговые платежи, так как Globaltrans увеличил парк вагонов в операционном лизинге приблизительно на 4100. В результате показатель рентабельности по EBITDA сохранился на уровне конца 2010 г. – чуть выше 28%. Рентабельность с учетом скорректированной на тарифные отчисления РЖД выручки снизилась в 1П 2011 г. до 42% с 43% в конце 2010 г.

Операционный денежный поток, сгенерированный компанией, продемонстрировал более чем двукратный рост, существенно превысив объем капитальных затрат. Это позволило Globaltrans снизить долг на USD101 млн. Компания планирует расширять парк подвижного состава как за счет покупки новых вагонов, так и за счет M&A сделок. На данный момент основной риск для кредиторов Globaltrans – потенциальное объединение компании с ПГК: в случае если Globaltrans выиграет в тендере, ее совокупный долг многократно увеличится, а долговая нагрузка в терминах «Долг/EBITDA» даже с учетом консолидации ПГК рискует превысить уровень 3.5-4.0х. (см. «Навигатор долгового рынка» от 26.08.2011) Однако в ходе вчерашней телефонной конференции менеджмент Globaltrans отметил, что компания не намерена участвовать в этой сделке по любой цене. Вполне вероятно, что в случае слишком высокой оценки ПГК Globaltrans откажется от участия в тендере и сконцентрируется на органическом росте и мелких M&A сделках.

На данный момент долговая нагрузка Globaltrans не вызывает никаких опасений: показатель «Чистый долг/EBITDA» находится вблизи уровня 0.7х. Менеджмент компании озвучил благоприятный уровень долговой нагрузки в диапазоне 1.0-1.5х, что, на наш взгляд, выглядит весьма консервативно. Структуру долга компании можно считать комфортной: более 75% долга номинирован в рублях, поэтому валютный риск для компании можно считать несущественным.

Доходность рублевых облигаций НПК, дочерней структуры Globaltrans, к колл-опциону, наступающему в январе 2013 г. составляет около 7.5%, и порядка 8.4% – к погашению, т.е. фактически соответствует доходностям бумаг Мечела. На этом уровне мы нейтрально относимся к бумагам НПК.